实地探访萤石网络：视频算法+陪护机器人，展望公司业绩修复
萤石网络（002869.SZ）是一家专注于视频算法与陪护机器人研发的公司。在实地探访中，我们看到公司凭借技术实力不断创新，推出了一系列优秀产品。展望未来，我们对公司的业绩修复抱有乐观信心。
调研形式：现场
调研时间：2023年5月17日
调研地点：杭州
公司背景介绍
2013年，海康威视正式提出要成为物联网解决方案提供商，将智能家居市场作为其深耕的视频监控技术业务的C端延展市场之一，发布了“萤石”智能生活品牌。萤石作为海康威视在C端布局打响的第一枪，于2014年开启智能家居配套云平台“萤石云视频”搭建。
2015年，萤石网络正式开始公司化独立经营。萤石大力推进“1+4+N”生态体系建设，构建一体化智能生活解决方案及开放式云平台服务。其中“1”代表萤石物联网云平台，“4”指智能家居摄像机、智能入户、智能控制和智能服务机器人四类具有核心竞争力的代表产品；“N”泛指合作开发和第三方直接接入萤石云平台的其他智能家居产品。
调研纪要
萤石的业务模式：特殊的双业务模式，包括智能家居产品和云平台服务。萤石网络中的网络指物联网，c端是主要的应用场景。分c端和b端来看，c端提供智能家居产品、云端的增值服务，增值服务更多的偏Saas（云应用服务）；b端无任何产品，是开放的Paas平台（云平台服务）。萤石是海康唯一的公有云。
萤石13年成立，想做海康业务的护城河，海康做G和B端，萤石抵抗C端攻击，但发展下来后家庭环境摄像头变为能够接受的方式，不做互联网的玩法，过往几年盈利能力稳健，海康考虑员工激励，为萤石独立分拆做了铺垫，发行后海康占比48%，对美国制裁（50%以上）做了风险管理，萤石目前不在海康任何制裁清单上。
Q:23年线下店开设进展？
A:22年底规划，受到疫情影响，22年和年初计划有差异，23年智能家居整个发展过程从单品到多品到全屋智能发展路径没有问题，但目前全屋智能还在概念阶段，消费者教育很重要，分三层去做，一二线市中心shoppingmall开直营店，成都广州杭州三家，未来也会持续部署，直营店开店谨慎，要有运营的能力才能赋能经销商，因为成本高；
第二层是一二线城市周边的专卖店，有1名驻店人员，对整体投入影响可控，22年底累计100多家，今年规划提升一个数量级；
第三，三线以下业态是圈层经济，线下占比较高，二级三级经销店真正触达消费群体，这些经销商本身就是公司的经销商，去做改造，萤石出1-2k，经销商出5-6k，本身卖摄像头，后来也可以卖锁、网关，一个系统单就可以回本，堡垒店做多品类经销商，22年规划2000-3000家，改造受到影响，最终是800家签约，600家完成改造，今年规划上万家，因为去年体系已经搭建好了，长期来看摄像机在收入中占比会下来，锁机器人等需要渠道、营销更多的作为。
营销公司还是比较谨慎，代言带来的流量可能效果没有预期好，因此用虚拟人等技术手段，多元化去做。
Q：线下做全部系统，设计、体验、安装要求较高，堡垒店改造要求？
A：堡垒店1-2天可以改造好，门头大概是1周，萤石上门调试，也会对经销商经常培训，更多是赋能和技术支持。
Q：是否会组建自己团队，进行布线等？
A：更多是合作模式，全部自己做会比较“重”，要有系统化的思维，以后配置会偏高端，售后要跟上，由第三方的设计师合作，互相引流，真正到全屋智能，萤石的优势在于线下优势、系统业务思维（蒋总是做系统出身），有能力做系统业务的是萤石、华为、海尔美的、绿米欧瑞博等，家电智能化的切入口没有找到，比如冰箱洗衣机如何联动。
Q：直营店里面的品类很全，有窗帘、灯、清洁电器，但是往下到专卖店、堡垒店，公司对衍生出的第二品类有什么侧重，比如堡垒店，可能目前阶段主推的只有智能门锁？
A：展墙上面基本的产品都有，只有三款展墙内的区别。有一些可能更偏安保的，产品就少放一点，就是放锁、网关这些产品为主，有一些可能产品品类要求更多，看经销商的规模和想要的扩展品类的需求。
Q：在定位方面没有太多的区别？
A：对的，经销商去选择。
Q：研发的建设的未来规划？
A：研发还是会跟着规模走。我们在新的品类上面投入人员编制会放的松一点，在老品类上肯定还是会合理紧一点。
Q：我们有用过海康的算法吗？
A：没有，公司的研发团队从最开始就是独立的。
Q：在整个营销、研发上，费用的投入的规划、结构？
A：今年整体人员的规划都比较小。现在研发人员差不多占我们总人数27%左右。
Q：整个研发费用的投入情况？
A：就是人员工资，研发费用占我们整个收入的比例是14%左右。
Q：营销投入情况？
A：比较少，广告到今天为止没做过，没有启用过明星代言，不排除还是未来有这种可能。但目前今年应该还是暂时还没有这个想法。
Q：目前也不会有整体的品牌建设方面大的变化？
A：品牌正常营销的这种，包括达播渠道，达人卖货，包括展会都会投入。我们会建立达播带货，小红书，拼多多，会有专门的达播平台kol带货。
Q：智能家居的线上线下的价格差异怎样理解？
A：这其实是做生意的基本打法。就像现在进店里客户可能会说，我网上查到的价格比店铺便宜一样。线上我们会有一定的控制的，而线下我们会有一个价格建议。公司会给一些建议，但是没有办法控制经销商。与其它品牌是差异化定价，产品性能不同，比如和小米之间，萤石可能每项性能单独看都高10%，那定价就相应高10%。
Q：公司的2、3梯队的产品，入户机器人等，内部有具体的推广节奏吗？
A：智能锁现在从需求端来说，整个转换是比较明显的，就是从指纹、密码锁转到人脸锁视频锁，和苹果带动人脸解手机有一定的关系。
2016年布局智能锁这条产品线，启发是来自于苹果的人脸解锁。从平台的销售数据各方面来说都是视频锁在成为一种主流趋势。去年八月份的时候推出过y3000，fv3031，这两款在双11双12的时候都卖的非常好，y3000是爆品。但是，它对全年的贡献已经影响甚微。包括锁的渠道上面也做很多拓展，首先堡垒店引进了，现在也在做五金渠道。现在内部进行整合了，叫“安防+五金”渠道，还是有五金渠道的布局。然后包括线上带货，打播，这种达人带货这种都在一起，今年这条线还是内部期望值还是很高的，从收入比例上来说会有提升。
Q：付费率怎么提升？
A：C端能做到10%+的付费率已经很不错了。萤石年度付费率在13%，分子是付费用户数，分母是萤石用户数。
Q：付费是能年度的订阅还是可能只买几个月？
A：看个人的选择，有年度也有月度。还有覆盖率是七天把前面的抹掉，还是需要维持半年，跟公安系统那种有些像，大部分人可能会选择七天。但有些人可能有特殊的需求，现在萤石的好处是接触C端，能够接触到一手反馈，公司很快就会有云盘的服务。
Q：付费率13%的分母是活跃用户数还是注册用户数？
A：分母是持有萤石设备的用户数。注册用户九千万是APP用户数。一个用户有三个设备就算是一个用户。萤石的出货量大概在三千万，萤石的用户数是在2000万。也就是说，其实每一个用户有1.5台萤石的设备，公司未来希望将这个指标提升到3左右。针对细分的老人看护、小孩的、宠物的等，随着家庭结构越来越复杂，用户需要设备越来越多。
Q：云付费值目前是多少？
A：月15块钱左右。主要就是云存储部分，其他的AI这些，推出的时间比较晚。
Q：2000万的客户是纯C端的吗？
A：是的，是C端持有萤石设备的用户数。因为不管从其他的数据维度都不是很准确，因为萤石的云，也有B端第三方的设备，所以没有办法用那个数据来算，只能算持有萤石设备的用户数，这样算付费率是最公允的。海康有些小B，街边店用的是海康的设备，但中间要接ndr，他也要用公有云，其实也是萤石APP。所以没有办法用注册用户数。
Q：2000万万用户里面，包括了用ndr登录APP的人吗？
A：不包括，只是持有萤石设备的用户数。
Q：公司未来在家用设备增速方面有什么样的看法？
A：首先，萤石用户数达到2000万，渗透率中国基本在这个水平。其次，每个用户设备数在1.5台，保有量还是有机会提高的。
投资分析
从各家券商对公司的业绩预测来看，未来2023年至2025年的净利润分别为5.15、7.07、9.16亿元，对应增速分别为54%、37%、29%，目前公司PE（TTM）81.2倍。2022年公司实现营业总收入43.06亿元，同比增长1.61%；实现归母净利润3.33亿元，同比下降26.10%；实现扣非净利润2.96亿元，同比下降25.46%。
公司表示，公司业务受到宏观外部因素的影响，增速有所减缓；公司加大了物联网云平台服务和智能家居新品类的研发，加强了国内和国际新渠道的建设投入，多重因素导致净利润同比有所下降。因此，我们认为公司股价依然偏高，建议持续关注。
调研结论
公司是布局物联网行业，切入机器人领域，在视频识别具有技术优势。
公司股价偏高，结合业绩来看难以支撑如此高的估值，建议投资者关注等待合适价格。
公司自主研发云平台具备领先优势，深挖场景拓展新品，我们看好公司未来业绩修复情况。
本报告由研究助理协助资料整理，由投资顾问撰写。投资顾问：程伟（登记编号：A0740618080004）
